01 跟着巴菲特买在线股票配资交流
跟着巴菲特买股票，过去十几年虽然没法暴富，但胜算还是比较高的，巴菲特近几年最被人关注的几笔投资，其中就有日本的五大商社（三菱商事、三井物产、住友商事、伊藤忠商事、丸红），近一年巴菲特一直在减仓，唯独两度增持五大商社。
虽然日本品牌在中国的认知度很高，但大部分人对日本股票还是比较陌生的，很多人也是在巴菲特买了之后，才开始关注日经指数，发现日本股市居然已经悄悄走了十年牛市，于是默默把"失去 30 年"改成了"失去的 20 年"。
五大商社就这么成了日本股票的"新名片"，所以"全球配置核心资产"系列，关于日本股市投资价值的第一篇，我就以其中的"三菱商事"为代表，聊一聊"商社"这个日本经济中非常独特的商业模式。
三菱商社（代码：8058）是日本最大的综合商社，1983 年上市到 2024 年，股价年化收益为 9.5% 左右，但过去 4 年最高翻了 4 倍，近四年的上涨是由盈利和估值的双升来驱动的，受益于疫后的恢复和资源品价格的上升，公司盈利从 2020 年财年到 2022 年财年翻了三倍。PE 估值从 2020 年 3 月末的 6.7 倍到现在的接近 15 倍，是典型的戴维斯双击。
而这 4 年刚好是巴菲特持有该公司的时间，股神到底是看中了商社的什么价值呢？
02 商社的独特形态
简单理解，商社类似于我们国内的进出口贸易公司，企业的产品想要出口，又不了解国际市场，可以让贸易代理，找到买家，并处理复杂的出口事务；国外企业想到国内采购，也会通过贸易公司寻找买家和辅助完成交易。
但日本的商社又不仅仅是贸易公司，甚至与它们合作的企业之间，也不仅仅是客户关系，这与商社的历史有关。
五大商社的前身是日本财阀集团内部的贸易公司，三菱、三井、住友一类的财阀，在明治维新之后形成，在日本工业化过程中积累了大量资本，形成了以"银行 + 制造 + 贸易"为主的一体化模式，统一在" XX 本社"的领导下，等于现在的综合集团公司。
到了日本战败，财阀集团被认定为日本军国主义的帮凶，被美国占领军强行解散，变成一个个独立的企业，光三菱旗下的三菱重工就被拆为三家，并立法禁止控股公司和同业协调，商社也从此变成独立企业。
但这些日本公司以美国人难以理解的东方思维，重新组合在一起，不让我控股，我就企业间交叉持股，不让同业协调，我就用融资方式建立联系，形成全球独有的"有实无名"的 " 企业集团 "。
《半泽直树》中，银行职员犯了错，就会被"下放"到制造业企业当会计，这个关系，中国人搞不懂，美国不明白，实际上，日本银行与企业之间并不单纯是客户关系，而是对企业有人事任免等实际控制权。
由于商社天生就需要代理其他企业的业务， 也就和"核心银行"一起，成为"集团"核心企业之一 ，因此地位不同于普通的贸易公司。
另一方面，日本资源匮乏，大部分企业必须依赖进口原材料，到了日本经济高速增长的 1950-70 年代，日本政府树立了出口导向型政策，大力出口工业制成品，刻意扶持商社，使其成为整个日本经济海外市场的开拓者。
进口原材料 + 出口制造业，商社成为日本经济的"全球供应链管理者"，成为"经济中枢"，这也是商社不同于一般贸易公司的原因。
由于竞争激烈，经过整合，最终形成了以集团为靠山的"五大商社"主导市场的格局。
广场协议后，由于日元升级，出口战略遇到了挑战，日本商社开始了第三次蜕变，不但自身扩大外国直接投资，而且帮助日本企业走出日本，大规模地在海外扩张。
商社配合日本产业的升级，从进口原材料，升级为到国内投资资源型产品，从出口制成品，升级为到国外建产能和销售基地。日本商社也升级为国际商社，从国内产业的组织者，升级为日本的全球战略投资者。
日本本国经济遭遇了 20 年大衰退，长期通缩，国内收入几乎原地踏步，其间经历了东南亚经济危机、网络泡沫破裂危机、次贷危机、欧债危机、核危机、全球大流行危机，如果放在其他出口导向型国家，早就崩溃了，但日本社会保持了出人意料的稳定，这些商社可谓功不可没，它们虽然钱和资产出去了，但人都在国内，利润又源源不断地转回国内，支撑了日本经济。
核心资产，往往有"独此一家，非买不可"的理由，比如上一篇《印度人只会搞 IT？错！他们的消费文化更魔幻》说到印度的服务外包，很难在别的国家看到；美国的各种科技巨头，只有美国有；中国的互联网巨头和茅台，甚至四大行这一类战略型企业，也很难在其他国家诞生。
同样是出口导向型经济，中国和韩国为什么没有出现五大商社这样的企业？
03 为什么中国韩国没有形成商社
虽然中国、韩国与日本一样都曾采取出口导向型经济政策，资源也都依赖进口，但它们都没有发展出类似日本五大商社这一类"贸易 + 投资"的综合企业模式，有文化的原因，也有现实的结果。
先看中国，也有专业的对外贸易公司，没有出口权限的小企业，必须通过它们，在改革开放初期，大部分企业既不了解国际市场，也不懂国外的法律，甚至连懂外语的员工都没有，外贸公司成为了中国出口的核心。
依赖商社或外贸公司这种中间商，利润至少会少一块，但好处也不少，比如商社的信誉好，可以争取更好的付款条件；外贸产生纠纷，通过商社，制造业企业可以把一部分风险转移掉。
但中国中等规模以上的制造业企业仍然选择直接开展国际贸易，不让贸易公司这种中间商赚差价，有企业经营文化上的原因。
中国企业的发展兼具了"丛林法则"和"威权法则"，大部分民营企业靠市场竞争进行无边界的野蛮生长，不受到太多的业务边界的约束；而一部分国有企业，凭借行业垄断优势和国企信用优势，再加上一个强势领导人，也可以跨行业整合做大做强。这种经营理念下，贸易业务壁垒不高，很难有做大的土壤。
韩国也是类似，韩国政府在经济起飞阶段，直接支持财阀如三星、现代建立全球供应链和出口网络，这些财阀通常在内部设立贸易部门，直接管理国际市场，不需要外部商社。而资源保障则由政府直接通过类似中国"一带一路"的长期战略合作推动。
而日本文化中有对专业的尊重，日本企业的专业化分工相对更明显，再加上前面介绍的财阀集团无形的影响，成为贸易公司的经营壁垒。
举个例子，中国出海的大企业，海外扩张都是首选（或未来打算）自建营销网络。但日本企业出海，就算是丰田日产这样大汽车制造商，也习惯于通过五大商社现成的物流网络，而不是自己重建一套。
作为"丰田系企业"的综合商社，丰田通商直接参与中国业务的供应链管理，负责汽车零部件采购、物流体系搭建及技术标准输出。
甚至合资车企也要走这个体系，名义上由中日车企共同运营，但实际业务中，核心零部件由丰田通商协调的日资供应商提供，原材料采购要通过丰田通商，如宝钢供应的钢材需通过商社渠道议价，物流网络建设需要三井物产参与，金融服务需要住友商事协调，日本技术本地化也需要丰田通商协调专利授权。
说实话，这种深度绑定模式有一定的弊端，导致供应链缺乏灵活性，也是日本车企近几年败走中国的原因之一，但在全球范围内，总体上能让日企更快适应本地化市场。
商社的这种独特商业模式，正是日本政治经济、历史文化等一系列因素下产生的，具有"核心资产"的不可复制性，巴菲特以五大商社为目标投资日本，正是遵循了海外投资只投核心资产的原则。
当然，如果你也想跟着巴菲特投资五大商社，还是要从企业价值分析的方法中，更详细的理解这些公司的投资价值所在。
04 商社的投资价值
这里以三菱商事为代表。
五大商社在外国的直接投资，主要是通过参股而非控股的方式，一方面多元化，降低国际化投资风险，另一方面，商社并不擅长管控生产制造企业，也是在降低难度。
所以五大商社现在本质上是长期战略投资公司，三菱公司现在的业务包括了天然气、综合材料、石油、化肥、金属资源、产业基础设施、汽车、食品消费、数字城市开发等等各种各样的部门。
三菱商事在"投资 + 运营 + 贸易"的业务架构上，不断地寻找新的业务增长点。同时，如果发现自己无法再给相关业务提供更大的附加值，他们会选择出售这个业务，以此形成一个"投入 - 出售"的循环。
从 2016 到 2022 财年，公司平均的投资规模是在 8,141 亿日元，而资产出售回笼的资金平均是在 5,321 亿日元，处于长期对外净投资的状态。
所以，三菱商事的投资业务，有点类似于产业基金与私募股权投资，相信这一点是巴菲特看中它的重要原因，伯克希尔投资标的中包括大量未上市的中小企业的股权，但以美国公司为主，通过商社，可以投资全球更多的地区。
而且，商社投资目标有很强的资源属性，这也是巴菲特近几年投资的重点方向。
公司的业务可以拆解为两大部分，第一类是偏资源型的，主要是矿产资源和天然气，煤矿是与必和必拓合资在澳洲经营的煤矿，铜矿是跟合作方在智利和秘鲁拥有的铜矿，天然气业务是在全球布局，资源型业务占收入比重为 26%，但占利润比重为 52%。
日本商社的海外矿产资源布局非常早，以至于中国企业去国外买矿，绕了一圈发现要去东京谈。
商社的基本盈利模式是"投资 + 贸易"，投资获得产业链各环节的收益，同时收获了上下游的销售代理权或贸易权，赚贸易价差的收益或代理服务的收益。
投资和贸易是相互促进的，公司投资的覆盖范围越广，越能深入地介入到整个产业链上下游的运营，再通过整合产业链获得价值最大化，公司在非资源品这一块做得是比较极致的。
所以从投资的角度，资源型业务盈利能力强，非资源型业务的增速更快，财务上完美的配合。
非资源类业务很能体现商社的特点，以其中最典型的汽车移动出行业务为例，占到公司整体净利润的 11%，商业模式是先与三菱汽车、五十铃汽车建立合资公司，在东盟、欧美等地区是经营、生产、分销、进口和总销售代理的业务，除了生产，更主要的是做售后，包括金融租赁等衍生的业务。
就是前面说的，各个环节都有经营的实体，使得价值链的利益最大化。
所以，我们是不是应该跟着巴菲特去买，也要看你资产配置的目标。
巴菲特投资的重要原因之一是分红，公司的分红政策是每年有最低金额，超过这个下限的部分按照 30% 的比例派息。近几年就更慷慨了，分派率经常超过 90%，而且商社的现金流管理，流入永远是大于流出，股东权益的系数不断下降，财务较健康，未来分红的持续性强。
但如果从更长的时间维度去看，商社的成长性一般，三菱商社大部分的时间都是跑输日经大盘的，而且与大宗商品价格有关，商品景气的时候跑赢大盘，如果你看好长期商品牛市，那它就是一个投资日本比较好的选择。
如果是稳健型投资者，喜欢红利资产在线股票配资交流，商社就是不错的选择。